项峥:房地产调控升级 热点城市住宅投资理性需重估

　　在20多个热点城市集中出台升级版房地产调控措施后，热点城市商品住宅市场成交量出现明显回落，部分热点城市价格还出现了松动，市场的非理性情绪回归平静。近期，有观点认为，未来热点城市房价仍有较大上涨空间，热点城市住宅仍不失为有吸引力的投资品种，引发了社会广泛关注。其实，就本轮包括北京、上海等一线城市在内的热点城市房价的上涨，确实更多受到投资力量的驱动。但考虑到绝对房价水平已经远远超过城市居民收入和房租所能承受的范围，已经符合价格泡沫的典型特征。在国家抑制资产价格泡沫政策环境下，热点城市住宅投资价值合理性可能需要重估。

　　热点城市房价

　　并非刚性泡沫

　　回顾年初以来热点城市房价上涨的轨迹，最初从北京、上海、深圳等一线城市率先启动，而后向南京、合肥、苏州、厦门、杭州等热点二线城市传染，全国约20多个热点城市出现持续高温不退现象，房价短期内涨幅较大。北京、上海、深圳等一线热点城市住宅已经被豪宅化，二线城市房价绝对水平也远远脱离当地居民的平均收入水平。虽然热点城市房价上涨可能会受到首付比和贷款利率调整因素的影响，但实际上首付比和贷款利率调整对按揭贷款购房人的经济负担改善非常有限。即使从货币总量分析，近年来我国广义货币供应量都维持大约13-14%的增长，为何2014年全国房地产市场就出现自发性调整。唯一可以解释的是，大量市场资金短期内集中投入到热点城市商品住宅市场，受规模庞大投资性资金驱动，热点城市房价出现较快上涨，这反过来又证明了初期热点城市住宅投资决策的正确性。

　　这实际上难免会陷入循环论证的嫌疑。如果市场资金持续维持对热点城市商品住宅的投资兴趣，那么热点城市房价持续上涨就存在一定资金基础。但即使不是热点城市商品住宅，无论是何种商品，只要市场资金持续维持这种商品的投资兴趣，那么该商品价格就没有理由不继续上涨。可见，热点城市房价上涨可能与其拥有的公共设施和城市基本面相关，但更多属于事后解释为何市场持续对其维持投资兴趣的原因所在。有观点认为北京、上海、深圳等一线城市商品住宅属于刚性价格泡沫。既然房价存在泡沫，就不可能会有刚性存在。泡沫就是泡沫。刚性泡沫既承认一线城市房价存在泡沫，又坚持其不可能会破裂，那实际上就是承认当前房价估值的合理性，也就是不存在泡沫。

　　住宅投资价值合理性

　　需要重估

　　住宅投资价值无非是投资回报率的体现，既包括租金收益率，也包括买卖价差。经历本轮房价非理性上涨后，热点城市房价绝对水平已经处于过高的位置。譬如股票价格已经处于历史高位，市盈率远远超过平均市盈率后，除非有新的因素支持股票价格继续上涨，否则就需要重新评估投资价值合理性。热点城市商品住宅投资也不例外。

　　本轮热点城市房价上涨已经远远透支城市基本面。以北京为例，2015年北京城区四环以内住宅均价大约在5万元每平方米，到2016年城区四环以内住宅几乎很少能见到低于8万元每平方米。短短一年内房价涨幅如此之大，已经不是一线城市基础设施优势所能够解释。商品住宅市场成交意愿的上涨，既受到价格快速上涨营造的恐慌气氛影响，也是个人住房按揭贷款巨量发放的结果。近年来，住宅置换链条支撑北京房价高位上涨，但住宅置换链条最底端的购房人群已经被高昂房价驱赶到城市远郊区，已经接近购买力极限。而热点城市购房家庭的财富代际转移、跨区域转移规模整体有限，也无法支撑未来热点城市房价继续高位明显上涨。更为可怕的是，若房价持续超预期大幅上涨，将接近初次置业人群购买力的极限，正在摧毁人们创业创新的热情，损害到国民经济运行的稳健性。