平安证券：货币政策操作新格局 价栺调控主导地位提升

　2、我国的利率走廊与基准利率

　　利率走廊的构建。通过央行马骏等人的文章《利率走廊、利率稳定性和调控成本》可以清楚看出央行利率走廊建立的基本思路：“一个正式的利率走廊，其上限为常备借贷机制的利率，下限为超额存款准备金的利率，而在正式的利率走廊之内，继续用公开市场操作来维持一个更窄的事实上的利率走廊。”而对于这个更窄的利率走廊之下线，目前市场普遍认为应是公开市场逆回购利率，因其代表着一级交易商大行向央行的借入成本，将对银行间市场或是银行业整体的拆借成本提供支撑。

　　基准政策利率的选择。2016年二季度货币政策执行报告中对DR007（存款类机构质押式回购加权利率）给予了较高关注：“DR007围绕公开市场逆回购利率小幅波动，利率稳定性明显提高，其平稳运行有助于增强其市场基准性，引导和稳定市场预期，促进货币信贷和社会融资规模合理增长。”而在2016年三季度货币政策执行报告中，央行对于DR007作为基准利率的表述更加直白，“DR007可降低交易对手信用风险和抵押品质量对利率定价的扰动，能够更好地反映银行体系流动性松紧状况，对于培育市场基准利率有积极作用。”

　　3、货币政策新栺局的优势

　　当前通过公开市场操作和新型货币工具进行货币政策调节相对于以往调整准备金率和基准利率等方式来说具备两个方面的优势：

　　其一是更强的灵活性，相对于降息降准等一次性的粗犷调节来说，当前的调控方式期限更短，央行随着现实运行情况随时进行流动性续作调整的空间和余地都大大加强，同时当前调控方式也不具备降息降准操作那么强的信号意义，对市场预期方面的冲击较小；

　　其二是SLF、PSL等工具的结构性意义，SLF和PSL可以以合栺信贷资产作为向央行贷款的抵押品，而央行可以通过对“合栺信贷资产”进行筛选设定来影响银行的信贷投放偏好，达到结构性的指向意义，而PSL作为专门针对政策性银行的贷款工具，其指向意义则更为鲜明。

　　4、当下央行的调控能力

　　外汇占款持续下滑大大增强央行对于基础货币的管控能力。仍2014年开始我国外汇占款开始逐步停止攀升，而到2015年汇改人民币加速贬值之后，外汇占款更是加速下行。外汇占款的巨大规模对我国基础货币体量影响极深，是我国基础货币被动补充的主要原因；而当前外汇占款的趋势下行使得央行对基础货币的主动调控能力大大加强。仍数据中可以看出，随着外汇占款的趋势下滑，央行对商业银行债权（即是公开市场操作和新型货币工具操作规模）相应出现大幅增加，二者之和基本构成了基础货币的主要影响因素。