杨红旭：中国不会爆发“美国式次贷危机”

　　催生房价泡沫的四个因素

　　第一，宽松的货币政策。2000年网络经济崩溃后，时任美联储主席格林斯潘把楼市作为拉动经济的工具，美联储连续13次下调利率，联邦基金利率由6.5%降至2003年的1%，为之前40年的最低水平，并且在1%的水平上停留了一年之久。过低的利率引发了宽松信贷，也直接刺激了民众的贷款投资热潮，越来越多收入不稳定的家庭，通过银行贷款加入到购房者的行列中。银行信贷经理的狂热叠加了穷人急盼致富的狂热，造成了次级住房贷款的大量发放，首付低于5%-10%，甚至还有零首付。这就意味着，房价只要下跌，就有房子沦为负资产，就有房贷成为坏账。

　　第二，金融衍生品滥发。美国是世界最发达的经济体，有最发达的金融体系。房地产市场的发展依赖强大的资金支持，而商业银行的资金有限，金融机构通过资本市场把存量贷款证券化(MBS)的办法，提前回笼资金，继续创造抵押贷款资产。购买MBS的投资银行则继续进行金融创新，向社会投资机构如保险公司、海外银行等发行债券抵押担保权证(CDO),从而使得房贷风险进一步向全世界扩散。

　　第三，信用评级机构失职。次贷危机爆发后，一些世界著名的评级机构如穆迪、标准普尔、惠誉等受到业界的质疑。各评级机构被认定过高地提升了次贷产品的评级，并极大地促进了次贷市场的发展，这些评级机构的收入主要来源于证券发行商，却要求它们对市场投资者负责，这种评级制度上的漏洞已经引起广泛关注。

　　第四，监管机构渎职。政府对金融监管存在缺陷。放松监管一向是格林斯潘所推崇的管理之道，也正是他担任美联储主席的这段时间里，美国央行降低了抵押贷款的标准，导致相当一部分信用或生存状况不佳的贷款人以低廉的成本通过贷款购买房屋。美国监管机构对市场评级机构监管不严，也导致了评级机构在对次贷相关产品评级时的主观性。

　　总之，二战之后，美国楼市经历“黄金20年”后，自20世纪70年代开始，在新增自住需求趋于下降的情况下，政府和华尔街金融机构不断通过金融创新，为房地产市场注入流动性，降低购房成本，从而使得美国楼市又保持了30多年的螺旋式上升，成功避免了类似德国或日本的房地产衰退。当然，美国人口增长势头明显强于德国和日本，也是主要因素之一。然而，滥发美元、金融管制放松、房地产证券化过度、金融杠杆率过高等不良行为，终于让美国楼市“积劳成疾”，大病一场。

　　对中国的启示

　　美国史上最大泡沫的生成与破灭，给中国的启示有三：其一，官方在制定货币政策时，应更多考虑对房价的影响，尤其是过度宽松的货币政策很容易催生房价泡沫;其二，政府和商业银行对于个人房贷不能过度支持，尤其是首付比例不能过低，要控制个人购房的杠杆率，以及还款能力;其三，政府应加强对与房贷有关金融机构及金融衍生品的监管。

　　值得宽慰的是，过去十几年，我国的货币政策与房贷政策，与2001-2005年的美国相比，总体谨慎与从紧。从货币政策看，除了2008年四季度至2010年上半年，为了救经济而实行超宽松政策外，其他时间并不算宽松，尤其是利率水平较高，只不过货币供应量总体较大。从房贷政策看，我国一直实行较为严格的管制，比如首付比例最低的时候也须二成，2010年以来首套房贷需要三成，二套需要六成，京沪则需要七成，三套房贷更是禁贷。放贷银行一般要求购房者收入为按揭还款额的两倍。政府仅允许商业银行和公积金部门发放个人房贷，且基本无房贷金融衍生品。

　　这也就注定了一点，至少在未来五年内，我国不会爆发“美国式次贷危机”和“美国式房价下跌”。很多经济学家，都在为中国房地产贷款质量而担心，认为这块资产如果变坏，将引发“中国式金融危机”。其实不必过虑。截至2013年底，我国的房地产贷款余额近15万亿元，其中个人房贷近10万亿元，地产开发贷逾1万亿元，房产开发贷不足4万亿元。这就意味着，占大头的个人房贷基本无风险。而地产开发贷大多投给了国有企业(土地一级开发商)，由国家做隐性担保，无任何风险。剩下的4万亿元房产开发带，确实存在一定风险，风险源是开发商破产或项目烂尾，这类案例已有发生，比如宁波奉化第一大开发商破产，据传24亿贷款涉及多家银行。另外，从区域看，当前浙江片区的房地产开发贷不良率较高。但全国多数地区以及多数开发商，都不会出现资金断链的情况。