毛振华：房地产泡沫值得关注 进入新常态下新阶段

　　“2018年信用展望研讨会”于2017年12月12日在北京举行，中诚信集团创始人，中国人民大学经济研究所联席所长毛振华以“发展普通年，监管特殊年”为题发表演讲。

　　中国经济步入了新常态下的新阶段

　　从世界范围来看，全球经济基本上度过了2008年以来的金融危机，美国经济出现了约3%左右的增长，曾经负债累累的欧洲经济渡过了最困难的时期，特别是全球贸易有所复苏，这也是非常重要的信号。在毛振华看来，全球贸易复苏预示着全球需求的上升，也预示着对未来经济的拉动有了新的预期。

　　聚焦中国，已经进入了“缓中趋稳”的调整期、”筑牢底部“的时期。毛振华认为，中国经济政策有一个“成功的错位”——在全球经济比较差的时候，中国相对好一些；在全球经济复苏的时候，中国经济进入调整期。在他看来，中国经济依然处于“新常态”，但已经迈入了“新阶段”。

　　“提出新常态的时候，我们的经济是下行的。所谓新阶段，是指筑牢底部，不再是下行的趋势，是一个新的阶段，但还在新常态，因为新的动能还没有完全发挥作用，新的结构还没有完全建立”，他解释称。

　　从需求来看，外需出现了恢复性改善，国内消费需求也相对景气。从供给来看，规模以上工业增长速度有一定的恢复性增长，价格信号非常明显：PPI有比较强劲的恢复，CPI也比较稳定。另外，企业的盈利大幅上涨，市场基础有所改善，总体来看，企业盈利状况有所好转。宏观经济景气度和预期全面向好。

　　在如此好的形势下，中国经济是不是已经步入了新周期？毛振华认为，还不能这样说。他给出了四个原因。第一，全口径的固定资产投资完成和民间投资都出现了下滑。“投资完成的不够，既包括了现在的投资效率低，另外也反映出企业对未来的信心不足”。“2016年民间投资超预期的垂直下滑，引起了中央高度关注，中央提出了保护产权的文件，刺激了投资的信心。但是今年一季度以后，下半年又开始出现一个下滑期。所以，这不光是一个政治问题，投资是新周期很重要的指标”。

　　第二，内需看似好转的趋势是扩张性的宏观经济政策造成的。市场经济增长的力量仍然不够，财政赤字率在3%左右的红线，外部环境的改善是各个国家同步采取超常规的宏观经济政策的产物。“每个国家都想在经济下行期保持一定的增长速度，这些国家竞相采取了扩张型的政策。简言之，都是央行加大货币供给。所以，这么大的资金面前就算是经济有一个稳定，但是它的确是政策性的产物，并不是市场型的，也并不是得到长期稳定的考验”，毛振华表示。

　　中国的经济领域仍存在很多风险

　　毛振华指出，我国债务风险水平依然很高。总体上看，杠杆率水平有所降低，但基本格局并没有完全改变。在他看来，从债务来看，中国经济已经完全具备了常规国家经济危机的条件，但中国有自己的特殊性，不会爆发系统性的债务危机，“但是来一次小的危机也没什么了不起”，“危机之后的美国还是美国，所以，并不因为有一次危机就怎么样了。中国经过这么多年发展，不管政府、社会还是企业都有能力来应对一次危机”，毛振华认为，“危机是双刃剑，可以更彻底的重组和重新进行资源配置，也许有它的必要性”。

　　另外，尽管采取了很多预警措施，但是并没有制止房地产非理性的上涨，房地产的风险依然存在。毛振华指出，很多地方的房地产市场风险愈演愈烈，一二线部分城市仍有“秒光盘”发生，对新房价格实行限制，使得新房的价格低于二手房的价格，导致买到新房的人认为赚到钱了，这也是目前一个新的情况。

　　第三，在金融体系方面，金融领域已经超越了我们过去的产业，超越了过去对技术创新，对于其他领域的关注，成为整个经济政策的重中之重，也成为了全社会的焦点。

　　第四，毛振华认为，我国宏观经济政策翻开了新的一页：以防风险作为稳增长的前提。“这是一个非常重要的选择”。

　　经济政策的底线思维

　　在毛振华看来，2008年全球金融危机发生的主要原因是过度的货币化，金融机构的过度发展和金融自由化造成的。但为了应对危机的冲击，全世界并没有在根本原因上采取措施。在中国，不仅没有在防范方面采取措施，而且还采用了更大的货币化手段来应对危机。“从央行开始就加杠杆，每个企业加杠杆，层层加杠杆成了金融创新的特色”。

　　近些年来，“一行三会”出台了很多文件推动金融业“杠杆去化”，毛振华认为，金融监管的深化对金融界的压力比较大。“金融去杠杆的过程既要坚决，又要协调”，他分析称，“我国是机构监管，监管的格局是竞争性监管”。“一段时间之内，有些监管机构的方法是只保护自己的监管对象，希望风险在别的监管单位内爆发，把风险推到别的领域”，“这很容易因为监管过度而出现一些超预期风险的释放”。

　　毛振华呼吁，金融监管不能无序进行，“每个部门都想表现自己，为了防风险拼命出台一些收紧政策，可能会在非自己监管的机构引起连锁反应，特别要防止那些损人利己的监管政策”。

　　在谈到金融稳定发展委员会时，毛振华认为，希望能结束多头监管、监管竞争、监管踩踏或者竞相放水的局面，能为中国的金融稳定带来新的监管格局。

　　第二，地方政府的债务率非常值得关注。但毛振华也强调，“中国的债务风险目前还在可控的范围之内，不仅总量在警戒线内，同时中国的政府有大量国有资产，净值仍然高于债券总值，这是一个非常有支撑的支撑体系。所以，相对其他国家来讲，我们要更安全一些”。

　　毛振华特别强调，房地产泡沫值得关注。房地产是金融工具中的主要抵押物，如果房地产价格出现暴跌，将会系统冲击我国金融体系，也将影响我国中产阶级。“大部分中产阶级都有房贷，如果房价跌破相当的水平，比如跌掉1/10甚至1/3，这也不是没有可能性的，因为扣掉1/10，1/3也就是前年的水平，跟5年前比还涨了几倍，也不是什么了不起，但即便，这样也可能就出大的问题，人民群众的获得感一下就是负值。所以，这是非常重要的政治问题”。毛振华表示，“不仅仅要防止资产泡沫的上扬，还要防止泡沫的破灭，这是‘双底线’”。

　　在债务方面，毛振华表示，我国总体杠杆率依然偏高，结构性风险比较大。“我国的债务率是在短期内急速上扬，浮动太快，债务的利用率、债务工具的效率没有达到其他发达国家的水平”。“我们去年把中国非金融企业的债务做了重新分割，因为里面包含了一部分政府融资平台，也包含了一部分国有企业，拿掉之后，我们的债务率也不低，政府那边也不低，，唯一不同的是，我们政府有国有资产，但如果出现经济危机的话，估值也会发生变化”。

　　毛振华表示，当前利率进入上行期，企业的债务压力就更大了。据统计，中国社会债务杠杆率很高，不仅是债务总额高，占比高，更重要的是中国的利息高。“我们要用占GDP15%的规模来支付利息，高点甚至达到了17%，这是人类历史之最”，他强调，“中国的利息很高，发达国家的利息即便在过去也是非常低的”。

　　2018年中国经济和政策展望

　　在宏观经济方面，毛振华认为将延续底部运行，明年GDP在6.8%-6.9%的水平，可能是前低后稳。明年固定资产投资的疲态仍然难以扭转，外需的改善存在不确定性，内需处于持续改善过程中，保持温和上升态势。

　　毛振华特别谈到了工资的问题，他认为我国仍处于工资上升、劳动力成本上升的通道之中，“中国要成民富国强，那么加工资是很重要的，只有加了工资才能解决中产阶级的问题，才能解决经济结构的问题”。

　　在房地产方面，投资下行难，价格上升难。

　　在货币政策方面，仍然会保持中性，财政政策在底线附近，难有大的作为。“现在3%的红线是要突破的心理障碍”。宏观政策会继续延续“双底线思维”。

　　毛振华认为，“2018年是创新的普通年，监管的特殊年”。“2018年的中国经济实际上是一个比较平淡的年份，看不到非常特殊的、新的刺激性因素，也不会出现特别大的风险”。他指出，“为了消化刺激政策所带来的风险，改变依靠货币扩张来维持经济增长的格局，在金融监管方面、防风险方面还会加大力度”。

　　毛振华认为，明年有“三大攻坚战”。首先是防范风险，第二是精准扶贫。第三是防治污染。“污染的防治是长期行为，我们要进一步开启新的增长模式，比如绿色金融会给业界带来一些新的机会，但是总的来看，它对原来过去的生产能力还会有所限制”。

　　“尽管要坚持发展，坚持需求创新，但明年还是一个普通的年份，不会是‘大干快上’的格局。对监管来讲还要提高认知，金融稳定发展委员会的成立是监管协调的基础上加强监管、防范风险，依然是明年经济工作的一个重中之重”。

　　毛振华还表示，1929年之后，全世界的经济危机都体现为金融危机，金融危机都体现为债务危机，而债务危机主要是债券危机。所以，依然要对债券市场，债券评级予以高度的关注。