李宇嘉:稳增长有新预案 楼市冲击下货币政策的调整

　　“稳增长”已有了新预案，未来政策组合拳将更倾向财政政策，这决定了货币环境仍将保持宽松，而当下热点城市杠杆控制也采取了较为温和的方式。因此，当前及2017年的货币环境与2010年至2014年上半年的紧缩基调已完全不同，这决定了未来楼市的资金面不会明显收紧。

　　自从央行表态控制信贷投放、加强“宏观审慎管理”约束，货币政策偏紧的态势便越来越显著。从经济基本面来看，8月、9月的工业利润、发电量、地产和汽车销售等诸多指标向好，9月CPI大幅反弹至1.9%，PPI自2012年3月以来首次转正，这意味着至少短期内已没有货币宽松的空间了。从汇率角度看，近期美元走强导致人民币汇率贬值，资金流出压力加大，央行需维持相对偏高的货币利率以降低资金流出的压力。

　　事实上，紧缩货币的措施已经祭出，比如央行一再拉长逆回购期限，市场融资成本抬升，近两月隔夜回购利率中枢缓慢上移。由于热点城市的房地产市场脱离收入、经济增长、租金回报率等宏观和行业基本面，已经向严重泡沫化的方向演进，“十一”长假前后，20多个城市密集收紧了楼市的过度加杠杆之势，央行窗口指导商业银行控制激进的房贷竞争，清理违规资金进入楼市，如严厉打击首付贷和土地购置加杠杆等。而且，新一轮货币宽松政策边际效应的下降已成为共识，后续显然还会有紧缩行动。

　　全国商品房库存最高峰为今年2月的7.39亿平方米，8月降到了7.08亿平方米，库存只下降了4%。7月和8月，库存分别只减少34万平方米和512万平方米。其中，在房价上涨最快的13个热点城市，8月库存减少了248万平方米，其他所有城市只减少了264万平方米。这也就是说，热点城市库存已到枯竭的境地，但600多个二三四线城市库存并未减少，反而在“加库存”。国务院第三次大督查结果也显示，三四线和县级城市库存量高、化解压力大，去库存任务艰巨。2009年至2011年的开发投资和新开工面积月均同比增长25%左右。但去年以来，开发投资和新开工面积月均增速分别为4.97%和-3.37%。集中在库存80%的二三四线城市，2009年至2011年大规模出让了土地，至今仍深陷库存泥潭，这就是缘何2014年“9?30”以来政策密集利好，但销售和开发“一冷一热”局面难改的原因。同时，房价同比涨幅超过10%的16个热点城市，占全国销售面积不足20%，尽管库存迅速下降，却无法多供地，致使全国供地下降。

　　Wind统计的100个大城市，2014和2015年宅地供应分别下降33.6%和14.4%，今年前9个月楼市热闹，但百城宅地供应仍下降1.14%，其中一线城市下降53%，二线城市2015年供地创2008年以来新低，在去年低基数的基础上，今年仅微幅增长15%。今年前8个月，按揭贷款增加3.51万亿，创历史新高，为2009年同期扩大内需投放规模的2.5倍。换言之，3.51万亿按揭投放，仅带来4%的库存下降，开发投资和新开工仍旧低迷，受益于信贷投放的少数热点城市已泡沫化。

　　鉴于宽松货币的边际效应弱化，负面问题开始显化，无论“稳增长”，还是“调结构”或“防风险”，货币政策必须调整。近期，央行召集17家商业银行开会，提出“宏观审慎管理”，这或将是个转折点：一方面，货币政策结构性收紧大势所趋，包括热点城市紧缩杠杆，围堵资金违规进入楼市；另一方面，336个地级及以上城市中，房价下跌或持平的占35.7%，上涨的216个城市中，涨幅在5%以下和10%以上的分别占57%和23%。足见，当下绝大部分城市的楼市仍需宽松货币的庇护。